这家公司是区域性奶业龙头 新产能释放下业绩出现翻倍增长+旧厂房潜在开发价值高

　　导读：燕塘乳业（002732）是中国奶业20强和区域性奶业龙头公司，新产能释放，业绩有提升空间。另外公司还有三旧改造概念，消费行业估值低估。

　　要点：

　　【行业背景1】消费、投资和进出口是传统需求侧的"三驾马车"，也是研究短期经济波动的基本出发点。最近几年，消费占GDP（名义值）的比例超过50%，对GDP的贡献率在前几年一度超过70%，去年有所回落，但仍接近60%。消费在经济中的体量决定了在经济下行过程中如果消费能够企稳，就会对总量经济形成支撑。目前疫情对经济的冲击是否超预期仍有待观察，但政策的逆周期调节力度加大下，稳消费将是首当其冲的。

　　【行业背景2】从消费总量看，我国人均奶类消费量与饮食习惯相近的日本/韩国人均消费量相比仍有一定的提升空间。

　　①一线城市人均奶类消费量达到31千克左右，消费量与日韩接近；

　　②二线城市人均奶类消费量为23千克，三四线城市人均奶类消费量为16千克，预计仍有一定的上升空间；

　　③农村人均奶类消费量为7千克，是未来中国乳制品市场挖潜的核心。因此高线城市增长主要看结构提升，低线城市看量增和渗透率。

　　【运作路径】燕塘乳业始创于1956年，为农业农村部直属广东农垦上市企业。作为华南乳业领军企业，目前公司拥有两个现代化乳品加工基地，其中的广州开发区旗舰工厂具有"智能高效、节能环保、行业示范"突出优势，设有华南地区唯一的国家乳制品加工技术研发专业中心和博士后科研工作站。此外，阳江牧场被评为"优质乳工程示范牧场"、澳新牧业被评为"奶牛标准化示范场"，养殖管理水平居于南方领先水平，是高温高湿地区奶牛养殖典范。经过多年发展，燕塘乳业已形成极具南方特色的一体化全产业链，稳健迈向集团化、多元化，成为南方乳业的头部企业。

　　【运作路径】公司主要市场在珠三角地区，居民较为富裕，但受饮食习惯影响，乳制品消费量仍然较低，且粤东、粤西仍然存在大量农村地区，因此结构升级与量增需求同时存在。而从主要产品的市场规模和增速看，牛奶饮品、常温奶、酸奶及酸奶饮品的市场规模较大，巴氏奶市场规模偏小。公司作为地方乳企，自有牧场离消费市场较近，搭配专营店、送奶站及冷链运输渠道，能够保证低温奶及时送达消费者手中。因此，能够充分与全国性乳企进行错位竞争。

　　【运作路径】IPO产能投产，2019年新工厂有序释放产能（极限产量30万吨相比2018年将翻倍）。按照设计规划，2019/2020年新工厂产能将分别达到17.8/19.8万吨，叠加湛江燕塘，总产能有望分别达到20.7/22.7万吨。此外，新工厂预留未来技改空间，极限产能可达900吨/天，约合26.7/29.7万吨/年；湛江燕塘也有一定技改空间。因此，中长期看，黄埔新工厂投产能够解决公司产能瓶颈问题。产能投产后，2019年业绩已经开始释放，2月29日的业绩快报显示，公司全年实现净利润1.2亿，相比2018年增长了190%，每股盈利达0.78元。

　　【运作路径】目前，公司通过自有牧场与"公司+牧场"模式保证原奶供应，公司自有牧场原奶供应比例达到30%左右，高于地方性乳企平均水平。此外，10多家合作牧场奶牛养殖规模普遍在1000头以上的属长期战略合作伙伴，原奶供应稳定性高。另外，按照建设计划，黄埔新工厂建成后投产期为2年，第1年达产率为50%，第2年达产率为80%，投产期第3年以后达产率为100%。从放量节奏看，2019年新工厂整体产能将在17.82-19.80万吨之间。目前，新产能还是刚完成投产的第一年，随着产能释放，公司业绩还有进一步提升的空间。

　　【运作路径】2019年公司新工厂完成整体搬迁并顺利释放产能后，旧厂区多数物业处于闲置状态。旧厂区位于广州天河区燕富路，包括自有物业3宗，总占地面积为2972.57㎡，总用地面积为18937.23㎡，总建筑面积为15773.52㎡，土地性质均为国有建设用地，土地用途分别为厂房、牛奶工业仓和工业，使用年限分别至2043年11月、2060年3月和2061年1月。公司老厂区距广州东站直线距离约1.5公里、距珠江新城CBD直线距离约4.5公里，工厂周边为居民区，商业配套完善，交通便利，潜在开发价值较高。

　　【风险提示】刺激消费政策不及预期；旧厂房征收不确定。

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