华帝股份(002035)：收入增速单季转正 全年盈利能力继续提升

公司披露2019 年业绩快报。收入增速单季转正，但单季度盈利能力有所下降。预计2019 年公司实现收入57.3 亿元（YoY -5.9%），实现归母净利润7.5 亿元（YoY +10.1%），对应净利润率13.0%（YoY+1.9pct）；其中第四季度实现收入14.6 亿元（YoY +0.7%），实现归母净利润2.3 亿元（YoY -2.7%），对应净利润率15.6%（YoY -0.5pct）。

    2019 年商品房住宅竣工滞后导致厨电终端需求承压，2020 年有望回暖。奥维云网全渠道推总数据显示，2019 年油烟机、燃气灶、消毒柜行业零售量分别同比-4.5% / -1.2% / -2.7%，在竣工滞后的影响下表现低迷；同时价格也承受了较大的压力，中怡康数据显示，2019 年油烟机、燃气灶、消毒柜行业线下零售均价分别同比-3.7% / -1.8% / -6.1%，华帝相应零售均价分别同比-0.9% / -2.4% / -1.5%整体略好于行业。

    工程渠道放量与电商收入确认节奏短期变化或影响单季度盈利能力。公司四季度盈利能力短暂小幅下滑，我们认为公司前期大力发展的工程渠道目前毛利率仍然偏低，同时高毛利率的电商渠道收入部分因双十一促销前移等因素被提前确认，导致单季度毛利率有所下降。

    盈利预测和投资建议。预计公司2019-2021 年归母净利润为7.5 / 8.1 /9.1 亿元，同比增长10.1% / 8.9% / 11.8%。最新收盘价对应2020 年PE 估值13.4x 仍处于近五年来的估值底部。尽管受疫情影响2020Q1需求或受抑制，但竣工回暖逻辑下的需求刚性强，预计疫情缓解后将逐渐释放。另外行业长期的市场空间以及公司治理优化的价值也有望重新被市场认可。考虑到公司利润增速与可比公司的情况，给予2020年合理PE 估值16x，对应合理价值14.88 元/股，维持“买入评级”。

    风险提示。房地产景气度下滑，竣工复苏不及预期；原材料价格大幅上涨；内部改善不及预期；B 端业务在产业链的议价能力减弱。