山西汾酒:省外拓展显现成效,现金流情况靓眼

事件: 公司公布 2019年中报, 2019H1实现营业收入 63.77亿元,同增 22.30%;归母净利润 11.90亿元,同增 26.28%。其中 Q2收入为 23.20亿元,同增 26.30%,归母净利润为 3.13亿元,同增 37.96%。

    Q2环比加速,省外市场连续高增长,占比首次突破 50%。 2019H1收入增长 22.3%, 其中 Q1/Q2收入分别增长 20.12%/26.30%, Q2环比加速,主要系: 1)量: 3-4月控量, 5月后发货恢复正常; 2) 价: Q2青花 30及玻汾相继提价; 3)省外市场继续提速, Q2增长 56.8%。 产品端, 预计上半年青花+30%、老白汾+20%、玻汾+50%, 汾牌系列酒目前停货整顿, 计划进一步削减贴牌 SKU。随着产品结构的优化及核心产品出厂价的提升, 19H1毛利率提高 1.81pct 至 71.46%。 区域方面,19H1省外收入 31.67亿元,金额超越省内,省外占比 50.14%, Q1/Q2增速为 43.9%/56.8%,较 18年明显提速。 今年公司确立了“ 13313”的区域战略,华东、湖南湖北和东南被公司纳入新一批重点开发的市场序列,人员、费用、政策等向上述区域倾斜。另外在京津冀和辽宁等区域,公司也开始了与华润啤酒经销商的合作尝试,在山西增长放缓的情况下,省外市场的重要性显著提升。

    拓展省外市场销售费用增幅较大, 现金流情况靓眼。 2019H1销售费用率 21.57%(+3.58pct),主要是广告宣传费和市场拓展费增加所致,用于公司的品牌宣传和省外市场拓展。管理费用率 5.20%(+0.32pct),增长部分主要为管理人员薪酬。财务费用率 0.56%(+0.65pct),主要是贴现利息支出增加所致。 2019H1净利率 18.66%, 较去年同期基本持平。 公司回款情况良好, Q2末预收款 14.81亿, 环比增加 2.78亿;

    2019H1现金回款 74.72亿,同比增加 86.06%, 系公司进行了票据贴现所致。

    盈利预测: 预计公司 2019-2021年 EPS 为 2.19元、 2.76元和 3.20元,PE 分别为 35倍、 28倍、 24倍,维持“买入”评级。

    风险提示: 食品安全风险;行业竞争加剧