非银金融行业研究周报：流动性宽松+利好政策有望继续提振券商股估值 保费改善将持续

　　投资要点：1）券商方面，中共中央政治局会议释放要运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕。我们预计后续资本市场改革利好政策将持续落地，流动性宽松+政策催化短期有望继续提振券商股估值。推荐华泰证券，中信证券，建议关注中信建投H。2）保险方面，线下展业的恢复+保障需求的提升+各家较为积极的业务推动策略将继续带动保单销售改善；保险股目前估值所隐含投资收益率预期仍然较低，平安A 股为4.3%（未考虑科技、管理等各种溢价），国寿A 股为3.5%，新华、太保A 股低于2.5%，保险股估值修复行情有望继续。半年到1 年的维度推荐新华保险和中国人寿，长期推荐中国平安，中国太保，建议关注友邦、太保H。

    　　非银重点推荐：华泰证券、中信证券；新华保险，中国人寿；建议关注中信建投H、中国太保H。

    　　证券：1）货币宽松环境将持续，有助于提升券商估值。中共中央政治局4 月17 日召开会议，提及“稳健的货币政策要更加灵活适度，运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕”，最新一期的MLF 利率已经下调20 个BP 至2.95%。2）A股上市券商和外资控股券商均再添一家。4 月17 日，证监会核发中泰证券IPO 批文，但并未透露筹资金额。证监会核准瑞士信贷银行股份有限公司成为瑞信方正主要股东、控股股东及实际控制人，持股比例为51%，瑞信方正证券将成为我国第六家外资控股券商。中资券商补充资本金以及金融开外两大趋势将影响行业竞争格局，尤其是外资控股券商能为行业带来新的理念、新的业务模式和管理方式，产生鲶鱼效应，倒逼本土券商转型升级，提升行业活力。3）市场交易量维持高位，有效支撑券商业绩。2020 年至今，两市日均成交金额8203 亿元，较19 年日均成交金额增加57.7%。

    　　2020 年4 月，日均成交金额6291 亿元，环比-27.3%；截至2020 年4 月16 日，市场两融余额10603 亿元，较2019 年底上升410 亿元；2020 年至今两融日均余额为10723 亿元，较2019 年全年日均余额同比增加18%。上交所共受理236 家企业的科创板注册申请，中信证券22 家、华泰联合21 家、中金公司19 家、中信建投16 家，项目储备靠前。4）证券板块估值仍低于历史中位数。证券行业平均估值2.0xPB，大型券商估值在1.2-1.7x PB 之间，行业历史估值的中位数为2.4x PB（2012年至今）。重点推荐华泰证券、中信证券，建议关注中信建投H 股。

    　　保险：1）新单保费和NBV 预计将于4 月开始改善。我们判断，4 月保费同比增速将出现改善，动力在于：线下展业的恢复+保障需求的提升+各家较为积极的业务推动策略+重疾定义修订的利好。我们预期Q1 平安、国寿、太保、新华NBV 分别同比-24%、+14%、-19%、-19%，全年分别同比-5%、+13%、+2%、+3%。2）我们近期开展了样本量较大的寿险代理人调研，核心结论为：近期主动咨询保险产品的客户增多；近年来健康险的销售难度下降；且疫情稳定后，接下来健康险的销售难度跟“疫情前”比会下降；但另一方面，经济增速下滑，尤其是疫情对居民财富的影响，冲击了居民对于年金险的购买能力。结合调研结果对未来寿险销售的展望：居民对于寿险的购买意愿很强，但购买能力趋弱。购买意愿对于健康险的正向提升力很强，但购买能力对于年金险的负面压制存在。因此，我们判断，接下来健康险销售将迎来显著提升，但年金险销售短期仍会承压。而随着中国经济高质量发展与居民收入恢复增长，整体保单销售的前景仍好，我们坚持“寿险行业仍有10 年以上黄金发展期”

    　　的判断。3）目前保险股估值处于历史低位，隐含投资收益率预期过低。截至4 月17日，平安、国寿、太保、新华的2020 年PEV 分别为0.94、0.74、0.58、0.57 倍。

    　　当前估值隐含的“长期投资收益率假设”较低：平安A 股为4.3%（未考虑科技、管理等各种溢价），国寿A 股为3.5%，新华、太保A 股低于2.5%。我们基于最悲观情景（10 年期国债收益率1.5%、长期投资收益率预期3.5%）来测算EV 调整值，P/“调整后的最悲观2020EV”分别为1.01 倍、1.09 倍、0.76 倍、0.75 倍，依然处于历史低位。半年到1 年的维度推荐新华保险、中国人寿，1 年以上的维度推荐中国平安、中国太保，建议关注中国太保H。

    　　风险提示：市场低迷导致业绩及估值双重下滑、政策落地不及预期；长期利率下降超预期。