康崇利：政策利好叠加助推A股回升

　　联讯证券分析师委员会副主任、首席市场分析师 康崇利　　　

　　制约市场的基本面因素有哪些

　　经济形势仍然是制约市场形成趋势性行情的重要因素：

　　（一）社融低于预期

　　央行公布7月份货币、信贷及社融数据，整体均低于预期：一方面，新增信贷较弱，企业和居民中长期贷款疲软。7月新增人民币贷款1.06万亿元，大幅低于1.24万亿元的预期（wind）。房地产政策的收紧同时对企业和居民贷款有所抑制。此外，7月M2同比增长8.1%，增速比上月下降0.4个百分点。另一方面，社融增速有所回落。7月新增社融1.01万亿元，明显低于市场1.6万亿元左右的预期。7月社融存量增速为10.7%，增速比上月下降0.2个百分点，表明整个信贷需求较为疲弱。如果没有外力的助推，未来几个月社融增速大概率还会继续下行，整个经济的复苏可能还会进一步延后。

　　（二）经济下行压力增大

　　根据我们宏观团队的观点，7月生产和需求同步转弱，经济仍处于主动去库存阶段，政策虽然赋予稳增长更高的权重，但现有的政策组合不足以对冲，仍需要逆周期政策发力来托底经济。

　　从世界经济形势来看，本周三盘前美国2年期与10年期国债利率出现倒挂，美债利率倒挂往往被认为是经济将陷入衰退的预警信号，引发了市场对于美国经济衰退的担忧，避险情绪迅速升温，当日道指跌幅3.05%，创年内最大单日跌幅。另外，自五月份以来多国开启降息周期，也预示着各国对于本国经济可能进入衰退周期的担忧情绪。

　　大势研判：政策将成为弱势行情的重要推力

　　（一）从估值、盈利周期与政策空间看中美股市差异

　　美债利率倒挂引发市场对于美国经济是否能够将进入衰退周期的讨论，若美股未来彻底走熊，是否会对A股形成雪上加霜的负面影响？我们认为，中美股市所处的周期位置完全不同，从估值、盈利周期与政策空间看，A股相对美股处于更为有利的位置，未来也有望走出更为独立的行情。

　　其一，从估值的角度看，A股整体偏低估，对基本面的负面释放较为充分。目前，沪深300的PE（TTM）仅为11.9倍，过去十年中处于40%分位左右的低估水平。而标普500的PE（TTM）近21倍，处于历史偏高估的水位。经过过去两年的持续调整，A股对基本面的负面释放较为充分，一旦经济或政策面存在边际改善，很容易形成向上的动力。

　　其二，从盈利周期看，A股正处在盈利周期的底部区域，而美股则处于盈利周期的顶部。过去两年，中国经济持续下行，上市公司盈利明显下滑，目前处于底部区域。根据以往的盈利周期规律，A股的盈利情况极有可能在明年初开始恢复。相反，美股经过了十年的牛市，处于盈利周期的高点正拐头向下的位置，EPS的下杀是美股将要面临的最大风险。

　　其三，从政策的空间看，国内政策空间远大于美国。美国已经开始降息，其可以下调的利率空间只有200个基点，大幅减税的措施也在此前打完了，并且积累了不小的财政赤字。面对未来经济的下行，美国的对冲空间会大大缩小。中国此轮政策保持较高克制，给未来留下巨大的政策空间。不论是降准、降息，还是消费刺激，甚至是更为积极的财政政策，我们都具有较大的空间。

　　（二）政策将成为弱势行情的重要推力

　　从近期的政策情况来看，利好频发：