投资银行业与经纪业每周一话:信用分化再加速

　　股指期货交易继续放松， 减税政策提升险企利润

　　股指期货交易继续放松，政策创新孕育新业务契机。 1）中金所自 2019年 6月3日起将对股指期货实施跨品种单向大边保证金制度，此前采取双边征收措施，跨品种单向大边保证金制度能够降低股指期货跨品种运行成本，促进衍生品风险管理功能发挥，推动衍生品市场持续发展； 2）监管向上周期环境中，制度改革孕育新业务契机，将推动行业盈利能力逐步改善，从而推动行业估值中枢抬升，中长期来看券商极具配置价值，当前行业 PB 估值大约 1.5-1.6倍，具备较强安全边际； 3）贝塔行情之下短期建议关注兴业证券、东吴证券，长期看好中信证券、中金公司和华泰证券配置价值。

　　减税政策提升险企利润水平，推动业态变革，低估值板块持续推荐。 1）财税发布公告通知，抬升保险企业佣金手续费税前抵扣比例，大幅提升当期保险利润，对行业发展产生长期影响。财险来看，商车费改下佣金手续费超限对利润影响严重，预期此举将在短期缓释压力，给予后期费改政策更大推进空间。寿险来看，预期个险保障转型将在减税后加码渠道和产品，推动行业负债端覆盖深度广度提升，带动保费增速提高。 2）当前投资端利率和权益市场因素不确定性较大，负债端受高基数影响短期边际增速或下滑，但 PEV 估值普遍位于 0.8倍附近，在 EV 稳健增长的条件下具备较好的绝对收益配置价值，个股推荐中国平安和新华保险。

信托发行节奏放缓，关注加速转型趋势中的盈利韧性。 1） 银保监 23号文加强地产信托监管，行业规模增长承压； 2） 2019年一季度信托报酬率达 0.43%，同比提升 0.08个百分点； 当前监管环境下，信托公司加速提升主动管理能力，叠加去年同期低基数效应，信托公司盈利仍有一定韧性。

信用分化再加速， 非银机构谨慎评估资产负债风险金融供给侧改革下信用分化或是必然，非银机构需稳固信用防线。 1）券商的信用风险主要集中在债券投资、非标投资和信用业务上：债券资产中同业存单占净资产比 3%-9%，需持续关注券商债券资产质量；龙头券商非标资产占投资资产比重在 15%-25%左右，需持续跟踪券商非标投资资产质量；一季度末信用业务维持担保比例回升至安全区间，整体风险可控。 2）保险行业资产配置风控要求较高，公司债券评级较高，信用债 2A 以上占比超过 99%；非标资产风险可控， AAA 占比超过 95%。 3）信托公司减值压力增加， 2019年 Q1资产风险率至 1.26%创新高，贷款业务和配置非标减值是主要来源，资金资产端增长承压。

　　风险提示： 1. 融资政策进一步收紧；

2. 保障型产品销售不及预期。