程实评美联储开放式量化宽松政策：战疫下半场

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 程实 钱智俊

　　以此为分水岭，本次疫情冲击进入下半场。如果说上半场是中国战“疫”阶段，冲击重心聚焦于中国经济短期停摆及其对全球产业链的辐射，那么下半场则是全球战“疫”阶段，冲击重心并不局限于全球经济的供需双弱，更将围绕全球金融大动荡而进一步升级。

　　“一鼓作气，再而衰，三而竭。”3月23日，美联储宣布推出开放式、不限量的量化宽松政策。此举作为美联储在短短一月内的第三次超常规行动，却未能换得当日美股的企稳。我们认为，这一现象深刻预示了，在战“疫”下半场，全球政策亟需新一轮系统性变革。回顾战“疫”上半场，两大政策得失值得镜鉴。一方面，政策搭配是关键。面对新冠疫情，防疫政策应位于首位，而经济金融政策则发挥辅助作用，由此凝集多国家、多类型政策的密切协同，才能有效遏制疫情的直接冲击和次生风险。另一方面，审慎底线不可破。美联储在3月3日和3月16日的超常规降息，为市场带来“惊吓”而非“惊喜”，表明不审慎的政策本身就是新的波动源。以此为鉴，美联储的第三次超常规行动本质上仍是货币政策的单兵突进，作用仍将过犹不及。未来全球政策的演变有望以“五个结合”为方向，即顶层设计与细化落实相结合、危机救助与常态扶助相结合、短期托底与长期发展相结合、宏观增长与微观福祉相结合、实体经济与金融市场相结合。沿循上述方向，政策变革的推进速度和执行效果，料将主导疫情下各主要经济体走势的长远分化。

　　疫情冲击进入下半场。随着近期新冠肺炎疫情的“震中”从东亚转向欧美，接踵而至的剧震亦反复席卷全球金融市场。以此为分水岭，本次疫情冲击进入下半场。如果说上半场是中国战“疫”阶段，冲击重心聚焦于中国经济短期停摆及其对全球产业链的辐射，那么下半场则是全球战“疫”阶段，冲击重心并不局限于全球经济的供需双弱，更将围绕全球金融大动荡而进一步升级。

　　回顾上半场，中国经济已迈过“至暗时刻”。从防疫层面看，得益于上下同欲的“全民行动”，中国率先实现了对新冠疫情的有效控制。虽然未来存在境外输入性病例的威胁，但是复工复产提速的大趋势不会动摇，经济循环修复有望继续加快。从经济层面看，一季度中国经济下行压力明显，但是长期增长中枢有望保持稳健。由于疫情冲击下基于GDP支出法的预测或导致增速低估，因此我们选择以GDP生产法核算为依据，通过对细分行业产值的测算，推断一季度经济表现。结果显示，一季度中国经济增速预计降至-3.5%。考虑到未来托底政策的进一步加码以及消费内需的疫后回补，中国经济有望从二季度开始逐步企稳反弹。从金融层面看，中国市场的相对韧性有望进一步夯实。年初至今，中国股市的累计下跌幅度远小于欧、美、日、韩、印等主要市场。更为重要的是，对于市场而言，投资是“买未来”，而非“买过去”。未来长期的经济稳健性，而非一季度的短期经济下滑，将会成为市场Price-In的核心要素。基于此，在战“疫”下半场的全球金融振荡中，人民币资产有望成为新型避险资产：虽然不是绝对意义上毫无波动的“避风港”，但是凭借相对韧性和成长性，能够成为全球长线资金在风浪中的“压舱石”。

　　展望下半场，全球经济正涉入危险水域。从防疫层面看，虽然近期欧美各国防疫措施接连升级，但是由于前期的行动迟缓，疫情高峰的峰值和持续时间或将超出预期。截至3月24日凌晨，全球新冠肺炎累计确诊病例突破36万例，其中欧洲逼近19万例，美国突破4万例，欧美防疫形势的不确定性持续上升。从经济层面看，欧美前期“轻防疫，保经济”的战略被证明失效。不同于中国经济在一季度一次性出清大部分风险，未来欧美或将持续承受疫情升级、经济减速的双重压力。基于此，2020年全球经济将大概率进入衰退区间。从金融层面看，随着美元流动性危机持续向其他市场进行“虹吸”，各市场经年累积的金融高杠杆风险将不断从水位下浮现出来，反复敲击投资者情绪，跨资产、跨市场、跨行业的风险传导将成为常态。从次生风险来看，在疫情、经济、金融的冲击共振之下，地缘政治、民粹主义、孤岛主义等风险预计将持续涨潮，全球治理体系和产业链条将被进一步打乱，进而压低全球经济的长期增长中枢。