孙彬彬：疫情之下扩内需 市场该注意什么？

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 孙彬彬

　　疫情之下，各地迎来节后首个工作日，复工与经济状态如何？货币财政政策双积极，市场是否可以憧憬疫后重振？

　　【宏观】

　　过去一周，疫情的拐点已经出现了，湖北以外的新增确诊病例数实现8连降，湖北除武汉新增确诊病例数实现6连降。疫情防控的工作重心正在从全面严防严控，转向一手抓复工一手抓防控。随着疫情拐点的出现，我们预计疫情对市场风险偏好的直接影响已经结束，重点逐渐转向了疫情对基本面的短中长期影响。短期来看，市场比较关注企业的复产复工情况和政策层面的应对措施。中期来看，市场比较关注经济数据触底的深度和反弹的强度。长期来看，疫情不改变经济的趋势和市场的主线，但可能会加速一些产业的远期趋势变化。

　　复工情况方面，目前尚未出现全国范围的全面复工，当前的发电耗煤量仅有去年农历同期的60%，当前春运发送返乡旅客的返程进度也仅有去程的20.5%，而去年农历同期返程已基本完成。但是部分区域和行业的复工已经开始。另外，不同行业的复工存在先后顺序，根据2月6日郑州发布的复工安排，首先复工的是本地产业链较完整的工业企业和物流仓储快递等生产服务业，其次复工的是其他工业企业和一般商业服务，建筑业的复工时间较晚，而餐饮旅游、文化教育娱乐、商贸零售等生活服务业的复工时间暂缓。

　　政策应对方面，货币政策已经在节后积极投放了流动性并降低了OMO利率，财政政策对于稳增长、稳民生、稳就业能够起到更加直接的作用。2月11日财政部追加了地方债的提前下达额度至上限（1.8万亿左右），2月12日政治局会议明确了要加大宏观政策调节力度，发挥积极财政政策的作用。接下来，财政政策如何托底经济将对投资方向有着重要影响，如果财政政策力度加大，投资机会更偏向于低估值蓝筹股；如果财政政策力度有限，当前成长股偏强的方向将继续维持。

　　对于大类资产而言，短期的核心驱动因素仍然是超常宽松的流动性。中期的核心驱动因素是基本面的受冲击程度和复苏情况，但需要一个逐步求证的过程，并且和财政政策的力度有关。长期市场会回到科技成长相对占优的主线里，我们对前景保持乐观。

　　【策略】

　　当前市场的核心矛盾和背后面临的环境是：1、疫情在数据上出现了拐点；2、但是由于管控，复工情况还非常一般。（不管是根据我们研究员的反馈，还是一些大型企业的公开情况，复工速度都比较缓慢）

　　因此，在这样的背景下，央行过去一周所释放的大量流动性暂时“无处可去”，在有效需求不足的情况下，短期还无法进入实体经济，因此金融体系就形成了“流动性过剩”（至少是有这样的预期），整体推升了市场的风险偏好，促使了各类主题形成了较高的轮动上涨。

　　包括本周以来周期股和消费股的超跌反弹，较早的开始反应逆周期调节政策发力的预期，也有赖于流动性推升的较高的风险偏好。

　　那么，向前看，这种整体较高的风险偏好，是否有风险，可能被哪些因素终结？

　　其一，如果随着复工速度的逐步提升，疫情出现一定程度的反复，那么整体风险偏好可能有再次回落的风险，届时市场可能会重新评估疫情对经济的冲击。

　　其二，如果未来逆周期调节政策开始发力（贷款、债券大量发行），但同时货币政策未有进一步宽松，那么前期金融市场过剩的流动性，很可能逐步转移到实体经济中。也就是说，这种情况意味着在信用扩张之前，市场在“流动性过剩”的推动下，已经过渡消耗了这样的预期，而当信用真正开始扩张同时业绩尚未有体现之前，市场可能进入暂时性“利好出尽”的阶段。

　　在这种两种情况出现之前，市场可能继续维持比较高的风险偏好，同时各类科技主题也保持较好的轮动。

　　【固收】

　　在市场关注复工进展和政策逆周期加码之际，我们的观点如下：

　　短期内利率仍然具备继续下行的条件，方向上建议还是可以按照2016年的低点作为参考。现有逆周期政策对于信用风险缓释有利，存量和增量都可关注。

　　从利率角度来说主要回答一个问题：央行后续是否还有进一步使用价格工具的空间？在现有的政策组合下是更关注财政政策的发力，比如利率供应对流动性的挤出效应，还是更正面地看待央行的牵引？答案是显然的，只要央行还能有进一步价格工具的牵引，利率大概率还会向下。