【深度报告】光伏产业链之光伏组件行业深度研

但光伏垂直一体化同时也意味着较大风险，一方面是传统技术上的设备迭代，另一方面是新技术的 颠覆性风险。一旦发生，老产能的盈利能力将会大幅下降，成为“无效”资产，巨大的折旧压力会 直接影响公司长期的盈利能力。因此，我们预计各大组件厂商仍将维持一定的电池片缺口，平衡盈 利和风险；从长期来看，这种策略使得各家龙头的硅成本相差不会过大。

非硅成本：辅材价格刚性十足，组件提效需求日益迫切

非硅成本包括辅材、设备折旧、人工和能源等，在目前设备完全国产化，自动化程度较高的情况下， 辅材占非硅成本 95%以上，铝边框、玻璃、EVA 和背板是占比最高的四项。

辅材：议价空间小，充分博弈后价格趋于稳定

铝边框非硅成本占比约为 32%，其为大宗商品定价模式，采用铝锭实时价格+加工费确定。从铝边 框的单价和铝锭的价格来看，两者走势同步性较高；同时从涨跌幅来看，近年来铝边框的加工费已 有所下降。考虑到铝边框供应商较多，市场已经过充分议价，厂商毛利率在 10%-13%，和费用率 接近，预计这部分的成本将随着铝价波动，下降空间有限。

玻璃非硅成本占比约为 22%，其价格长期有小幅让利空间，中短期受供需格局影响议价能力弱。从历史来看，光伏玻璃价格虽然持续下降，但降幅低于组件；从今年的价格走势来看，光伏玻璃已 经历经四次涨价，除了四月底的一次因为税改调价外，其余三次均为主动涨价，反映了行业供需偏 紧的情况。根据我们的模型测算， 2020 年光伏玻璃仍将维持供需紧平衡，预计价格保持景气；2021 年行业产能释放相对充足，但能否缓解供需还需看当年的装机需求。虽然目前价格下龙头毛利率可 达 35%左右，但紧缺下边际产能的成本仍较高，价格有所支撑；从长期来看，随着信义光能和福 莱特的低成本产能逐步开出，行业产能仍将继续出清，预计边际成本线会有所下移，玻璃长期价格 或有所回调。

EVA 胶膜非硅成本占比约为 11%，其成本已充分优化，龙头掌握定价权。从胶膜龙头福斯特 EVA 胶膜的单位售价和成本来看，胶膜的成本和价格在近几年已进入稳定波动期，普通 EVA 胶膜的配 方和工艺流程均已充分优化，进一步下降空间非常有限，毛利率预计稳定在 20%。从龙二和龙三 海优威和斯威克来看，其净利率也在 5%以下，利润较薄，因此预计 EVA 胶膜的价格也难以压缩。

背板非硅成本占比约为 10%，其近年来市场竞争激烈，价格大幅下降，厂商毛利率持续下行。根 据赛伍技术招股说明书，各大背板厂商的毛利率在近年来持续下行，主要原因在于市场竞争日趋激 烈，售价持续下行，而成本下降速度未同比匹配。从中长期来看，我们认为背板和 EVA 胶膜的产 品特点较为类似，在格局稳定后的毛利率水平在 20%左右较为合理，背板价格同样难以大幅下降。

焊带非硅成本占比约 7%，厂商竞争充分，近年来毛利率下降明显。焊带指的是在铜带表面涂覆一 层均匀厚度的锡基焊料，按用途可以分为互联带（连接电池片，焊接与电池片栅线上）和汇流带（连 接电池串和接线盒）。目前国内太阳能光伏焊带生产企业约 90 家，国外 20 余家，竞争较为充分。 从成本来看，光伏焊带的原材料主要为铜和锡，直接材料成本占比 90%以上，因此行业特点和铝 框较为类似；以行业龙头宇邦新材为例，其毛利率从 2014 年前后的 30%+降至 2017H1 的 10%+， 进一步下降空间较小。