产能过剩竞争加剧行业或“入冬” 曲美家居“走出去”谁来买单

《金证研》沪深资本组 修远/研究员 映蔚 洪力/编审

在2018年万科的秋季例会上，一则“活下去”的标语把房地产行业面临的“窘态”，推至“聚光灯”下。到了2020年疫情当前，房地产再受冲击，而处于家具行业的曲美家居(603818,股吧)集团股份有限公司（以下简称“曲美家居”），又如何独善其身？

市场需求放缓和境外扩张，已导致曲美家居2018年出现亏损，2019年前三季度净利润仍然同比负增长，而2019年的年报至今迟迟未披露。值得一提的是，曲美家居2018年至今的再融资计划，迟迟未获审批，而对于其“走出去”的想法，市场是否愿意“买单”？有待时间的检验。

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举债扩张净利润“跳水”，毛利率却畸高异于同行

近年来，曲美家居的业绩表现并不“理想”，陷入增收不增利的境地。

据同花顺(300033,股吧)iFinD数据，2015-2018年，曲美家居营业收入分别为12.55亿元、16.64亿元、20.97亿元、28.92亿元，2016-2018年分别同比增长32.52%、26.05%、37.88%。到了2019年1-9月，曲美家居实现的营业收入为30.09亿元，同比增长78.12%。

不及营业收入，2018年，曲美家居净利润急剧“跳水”，陷入亏损。

2015-2018年，曲美家居净利润分别为1.17亿元、1.85亿元、2.46亿元、-0.59亿元，2016-2018年分别同比增长58.21%、32.78%、-124.04%。到了2019年1-9月，曲美家居实现的净利润为0.8亿元，同比增长-15.71%。

2018年，曲美家居亏损的主要原因，主要系国内家具市场需求增速放缓，零售终端的产品折扣力度、促销手段持续增加，以及收购Ekornes过程中产生的的各项中介费用、贷款利息、汇兑损益等相关成本费用。

制图：《金证研》沪深资本组 数据来源：同花顺iFinD

虽增收不增利，但近年来，曲美家居的销售毛利率却呈上升趋势，且远高于同行。

据同花顺iFinD数据，2015-2018年以及2019年1-9月，曲美家居的销售毛利率分别为37.59%、40.54%、38.87%、42.41%、44.96%。

据曲美家居2015年4月13日签署的招股书，曲美家居披露了六家同行业上市公司。

2015-2018年以及2019年1-9月，美克国际家居用品股份有限公司的销售毛利率分别为61.28%、57.54%、54.18%、52.16%、52.96%；宜华生活(600978,股吧)科技股份有限公司的销售毛利率分别为32.75%、36.09%、34.21%、32.75%、35.64%；浙江永强(002489,股吧)集团股份有限公司的销售毛利率分别为22.87%、28.79%、25.45%、20.26%、27.91%；索菲亚(002572,股吧)家居股份有限公司的销售毛利率分别为37.8%、36.57%、38.17%、37.57%、37.25%；喜临门(603008,股吧)家具股份有限公司的销售毛利率分别为39.61%、36.98%、34.7%、28.84%、35.08%；永艺家具股份有限公司的销售毛利率分别为20.21%、21.1%、18.76%、15.64%、19.4%。

同期，上述六家同行业上市公司销售毛利率的均值分别为35.75%、36.18%、34.25%、31.2%、34.71%。

需要指出的是，曲美家居具有自己的实体店以及体验馆。《金证研》沪深资本组同时将主营业务为家居卖场的上市公司的毛利率情况，与曲美家居的进行对比。

2015-2018年以及2019年1-9月，成都富森美(002818,股吧)家居股份有限公司的销售毛利率分别为69.82%、69.37%、68.96%、70.08%、68.87%；红星美凯龙(601828,股吧)家居集团股份有限公司的销售毛利率分别为74.4%、71.36%、71.14%、66.2%、67.07%；居然之家新零售集团股份有限公司的销售毛利率分别为19.61%、21.01%、21.06%、22.1%、25.37%。

同期，上述三家公司销售毛利率的平均值分别为54.61%、53.91%、53.72%、52.79%、53.77%，与上述三家公司毛利率均值对比，曲美家居毛利率则处于低位。

除此以外，房地产行业的“疲乏”，也是曲美家居不得不面对的问题之一。

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房地产行业持续下行，其成长能力或承压

《金证研》沪深资本组研究发现，房地产行业的表现或未能给曲美家居打一针“强心剂”。

据2018年年报，曲美家居的大宗交易客户以房地产企业、政府部门、大型国企为主。而消费者的家居产品购买行为往往与房地产购置行为密切相关，因此，家居消费受到房地产销售波动的影响，需求呈现周期性。

与此同时，曲美家居在2018年年报还表示，房地产市场进入下行周期，国内家具市场需求增速放缓；零售终端的产品折扣力度、促销手段持续增加，行业竞争加剧。

众所周知，包括家具在内的家居行业的周期性，与房地产销售的周期性密切相关。