它深度捆绑大众集团 车灯控制器分包是行业趋势 与宝马雷诺研发合作+机构密集调研

　　导读：科博达（603786）主营车用控制器，是大众车灯控制器的主要供应商。受益于大众的深度绑定，公司过去获得持续成长。车灯控制器分包是行业趋势，公司已经与宝马、雷诺在研发合作，预期将进一步拓展市场。

　　要点：

　　【利益动机】作为10月中旬才上市的次新股，公司12月以来受到了机构的密集调研。

　　【行业背景】车灯经历了卤素灯、氙气灯、LED灯、激光灯等阶段，目前正处于LED灯普及期。

　　1.全球车灯市场基本为国外厂商垄断，日系的小糸、斯坦雷，欧系的法雷奥、AL、海拉ZKW等前五占市场81%。而在国内基本呈现一超多强格局，自主厂商龙头为星宇。因国产替代，星宇从2011年11亿收入规模增长至2018年的50亿，净利润从1.67亿增长至6.11亿，而股价自2011年上市以来暴涨多倍，毫无疑问是长牛股。

　　2.LED车灯主要部件分为LED芯片、光学模组、控制器等等。其中LED芯片和控制器占成本最高（15%-20%），是核心零件。目前除大众外，大部分整车厂商都是车灯厂商自己提供控制器的模式，前述星宇也有自产控制器能力，但大众的供应就指定由科博达提供。大众体系内，车灯控制器有60%由科博达提供。得益于绑定大众，公司主光源控制器占市场5.26%，辅助光源控制器占4.77%，且持续有提高。

　　因成本控制要求越来越高，车灯产业链也受益于国产替代。而在LED车灯在大众中出现分包模式，也促使第三方车灯控制器厂商的崛起。

　　【运作路径】科博达主营是汽车控制器，车灯照明控制器是最核心的业务。其中52%来源于照明控制系统，其次是电机和车载电子相关的控制器，同时也有新能源逆变器模块等小量业务。

　　公司前五大客户为华域视觉、法雷奥、海拉等，但实际上背后供应给大众集团相关公司。其过去经营成功很大程度是得益于大众车灯的控制器分包。而大众（包括上汽大众、一汽大众、保时捷、奥迪等）占公司收入73.7%，可见大众对公司影响非常大。而大众的照明控制器中，也有60%是由公司提供，公司与大众可说是深度绑定。

　　【运作路径】得益于大众长期的订单和LED普及提高，公司在车灯控制器的市场占有率持续提升，收入更是从2015年的13.5亿增长至2018年的26.8亿。

　　【运作路径】公司未来规划希望做到行业前三，争取第一。由于车灯控制器目前还主要是车灯厂商自产，因此行业格局还是以小糸、法雷奥等为主。但公司目前已有约5%市场占有率，进入前三并非不可能，关键是新客户的开拓。

　　1）公司在2018年已获得宝马LED尾灯控制器和雷诺主光源控制器的提名信，即与对方开始建立联合研发关系，产品研发后预期在2021年将量产。由于控制器比车灯本身更有通用性，因此若两项目进展顺利，公司有望复制在大众的成功，获取该品牌多个车型的订单。另外公司也参与东风日产相关产品招标中。

　　2）从长远看，车灯控制器分包给第三方是行业的趋势，且这种趋势在大众得到验证，其他车厂开始仿效。预期2022年国内LED车灯市场增长至522亿，若其他品牌控制器分包进展持续，公司这类第三方控制器提供商将获得非常大的拓展空间。

　　【运作路径】除照明控制器外，公司还从事电机控制器、车载电子控制器。电机控制器主要是燃油泵等，亮点不大，但车载电器与电子控制器也值得关注。公司车载产品主要用在点烟器、预热器等等多个领域。智能化、电动化的趋势使汽车装载的汽车电子越来越多。而基本上每增加一个新功能都要相应添加一个控制器做处理，因此车载控制器可说是直接受益于汽车电子的提升。回顾公司业绩，也看出车载电子控制器相关业务在2016年以来占主营比例是持续提升，高于公司总体营收的进度，可预期这块业务还是会持续受益汽车智能化、电动化。

　　【风险提示】估值偏高；新客户拓展不及预期。

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