深度*公司*中炬高新(600872)：3Q19美味鲜业绩稳健增长 季度间波动较小 管控能力明显增强

　　中炬高新发布19 年3 季报。1-3Q19 实现收入\净利35.3\5.5 亿，同比增11.6%\12.3%，3Q19 实现收入\净利11.4\1.8 亿，同比增14.8%\22.1%，1-3Q19 和3Q19 的EPS 分别为0.68\0.23 元/股。其中，美味鲜公司1-3Q19收入\净利33.6\5.43 亿，同比增15.0%\19.1%，3Q19 收入\净利11.0\1.8亿，同比增14.3%\17.5%。此外，3Q19 中汇合创房地产公司收入1755 万，同比增1163 万，归母净利425 万，同比增38 万；本部收入871 万，同比下降5.4%，归母净利 -598 万，同比减亏484 万。

    　　支撑评级的要点

    1-3Q19 美味鲜连续3 个季度收入维持14-16%的稳定增长，季度间波动幅度较小，经销商数量与营收增速匹配。3Q19 美味鲜收入（调味品）同比增14.3%，3Q19 环比1H19 增速基本持平。分品类看，酱油、酱类稳健增长，食用油和醋较快增长、鸡精鸡粉、蚝油、料酒显著放量，1-3Q19 酱油、鸡精鸡粉、食用油营收分别为21.4、3.9、3.5 亿，同比分别增9.2%、19.2%、33.3%。分区域看，1-3Q19 东、南、中西、北部区域营收分别增11.9%、12.3%、26.0%、18.7%，中西、北部区域快速增长，其中中西部区域提速明显（2018 年中西部营收同比增12%）。分品类和分区域看，季度间增速的波动都很小，显示公司管控能力明显提升。经销商层面看，1-3Q19 美味鲜净增经销商145 家至1009 家，经销商数量增幅与营收基本匹配。

    3Q19 净利率继续小幅提升，未来盈利能力仍有提升空间。1-3Q19/3Q19美味鲜净利率分别达到16.2%、16.5%，同比分别提升0.6、0.5pct。1-3Q19公司毛利率39.0%，同比降0.2pct，主要由于酱油占比下降，其他品类上升，同时味精和I+G 等原料价格略有上升。期间费用率变化不大。净利率提升主要来自于少数股东损益占比下降和政府补助增加。我们认为随着宝能入主，未来盈利能力仍有提升空间。

    　　估值

    根据3 季度业绩，我们小幅下调盈利预测，预计2019-20 年EPS 为0.88、1.11 元，同比增15%、26%。经过一年多的团队磨合期，经营效率持续提升可期，2020 年目标规划有望提速，品类拓展、区域扩张、全渠道发展空间广阔。维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    美味鲜团队出现调整，原料成本大幅上升。