中炬高新:美味鲜稳健增长,激励考核并施带来新生机

一、事件概述

    19年 8月 22日中炬高新发布 19年半年报。报告期内,公司实现营收 23.92亿元,同比+10.03%;实现归母净利润 3.66亿元,同比+7.99%。

    二、分析与判断

    酱油、鸡精鸡粉及食用油稳步增长+蚝油快速放量带动 19H1美味鲜稳健增长报告期内,公司实现营收 23.92亿元,同比+10.03%,折合 Q2单季度实现营收11.61亿元,同比+13.78%,增速环比提升明显;实现归母净利润 3.66亿元,同比+7.99%,折合 Q2单季度实现归母净利润 1.77亿元,同比+4.43%,增速环比有所放缓。 总体而言, 19H1公司营收及利润增速同比均有所放缓,主要原因在于公司本部于 2018年上半年开展了一笔资产出售,导致 19H1本部营收/归母净利润分别同比-80.31%/-164.20%(盈转亏)。 聚焦美味鲜, 19H1美味鲜实现营收 22.62亿元( 同比+15.26%),实现归母净利润 3.62亿元(同比+20.05%), 仍维持稳健增速;单二季度实现营收 10.95亿元,同比+15.26%;实现归母净利润 1.76亿元,同比+7.98%,增速环比有所放缓,主要原因在于 18Q2净利率显著高于 18年全年水平导致利润基数较高。分产品看, 19H1美味鲜收入增量主要由酱油、鸡精鸡粉、蚝油及食用油贡献,其中 19H1酱油实现营收 14.69亿元,同比+10.44%,贡献 46.56%收入增量;

    鸡精鸡粉实现营收 2.70亿元,同比+19.32%,贡献 14.66%收入增量;蚝油实现营收1.02亿元,同比+60.93%,贡献 12.97%收入增量;食用油实现营收 2.01亿元,同比+27.20%,贡献 14.42%收入增量。分区域看,在公司“稳步发展东南沿海、重点提升中北东北、加速开拓西南区域、逐步发展西北市场”的渠道规划战略带动下, 19H1中西部区域及北部区域经销商分别净增加 41/49个,从而带动中西部区域及北部区域营收同比+24.49%/20.78%,增速显著超美味鲜整体水平。

    原材料价格上涨拉低毛利率; 毛利率下降+管理/研发费用率增加拉低净利率

    毛利率: 19H1公司毛利率达到 39.82%,同比-0.13个百分点,主要原因在于谷氨酸、包材等原材料价格上涨导致美味鲜毛利率同比-0.38%( 19H1美味鲜毛利率为39.61%); 净利率: 19H1公司净利率为 15.3%,同比-0.29%,主要原因在于毛利率的减少及管理/研发费用率的增加, 19H1管理/研发费用率分别同比+0.19%/0.24%,其中管理费用率增加主因职工社保费用增加与折旧、摊销费的同比增加, 研发费用率增加主因研发人员社保费用增加与直接投入的提高。 另外, 19H1销售/财务费用率分别同比-0.3%/+0.05%。

    内部考核+激励优化并施有望激活内生动力,助力 5年“双百”目标实现

    19年是宝能入主中炬的第一个完整经营年,也是公司体制松绑的第一年。为充分激发内生动力促进 5年“双百”目标实现,公司考核与激励并施: 1.考核方面:

    公司将营业收入、归母净利润及净资产收益率的考核指标权重从 2:6:2调整为 4:4:2,突出收入指标权重, 与公司五年“双百”的目标一致; 2.激励方面: 奖金分配从原来向高层管理人员倾斜改为向中层业务骨干倾斜,有利于激发核心业务人员的斗志; 超额奖励上,在原来完成目标提取归母净利润 5%作为奖励的基础上, 根据指标完成情况,对完成率达到 1.1倍及 1.2倍的情况,分别提取归母净利润超额部分15%及 25%加入到奖金包,有利于激发员工的积极性和创造性从而促进公司业绩的提升

    三、 投资建议

    预计 19-21年公司实现营业收入为 46.18亿元/53.93亿元/62.32亿元,同比+10.8%/16.8%/15.6%;实现归属上市公司净利润为 7.23亿元/8.84亿元/10.77亿元,同比+19.0%/22.3%/21.9%,折合EPS为0.91元/1.11元/1.35元,对应 PE为 43X/35X/29X。

    19年可比公司平均预期估值为 44.35X,公司预期估值略低于可比公司平均预期估值,考虑到内部考核+激励优化并施有望激活内生动力, 预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上,维持“推荐”评级。

    四、风险提示:

    行业竞争加剧或需求大幅下行、 成本异常上涨、食品安全风险等