掌阅科技(603533)季报点评：Q1业绩优于预期 业绩释放逻辑持续验证

公司披露2020 年一季报，业绩优于市场预期。2020 年Q1，公司实现营收4.91 亿元，同比增长9.25%，环比减少0.93%，其一是因为公司于2019 年Q1 末剥离硬件业务，其二是因为疫情导致2020 年Q1广告行业表现疲软；实现归母净利润0.55 亿元，同比增长78.24%，环比增长4.26%；实现扣非归母净利润0.55 亿元，同比增长117.95%。

    疫情推动在线阅读场景，掌阅MAU 高增长。掌阅科技的竞争优势在于拥有在线阅读行业排名前二的活跃用户体量并聚合海量阅读内容。2020 年Q1 新冠疫情爆发拉长我国居民的在线阅读场景，根据Questmobile，2020 年2 月掌阅APP 的MAU 为7503 万人，环比增长3.8%，继续保持行业第一的宝座。

    业绩释放逻辑持续验证。免费阅读模式兴起为公司的流量和内容带来增量价值，一方面公司尝试将平台海量的非付费用户通过“免费阅读+广告”的商业模式完成变现；另一方面公司将自有内容分销至免费阅读APP 和百度全景流量生态。2020 年Q1 在疫情冲击下公司利润保持环比增长，持续验证业绩释放逻辑；毛利率同比增加11.6pct，净利率同比增加4.4pct，主要是因为广告和版权业务的毛利率较高。预计随着疫情向好发展、免费阅读用户增长和引入百度作为战略投资者的非公开发行A 股方案推进，后续公司的广告和版权业务将有明显提升。

    投资建议。我们预计公司2020-2022 年归母净利润为2.95/4.19/5.61亿元，对应的EPS 为0.74/1.04/1.40 元/股，以2020 年4 月27 日的收盘价，对应的PE 为40.85X、28.82X、21.51X。考虑公司竞争优势显著，Q1 业绩优于市场预期，上调广告和付费阅读业务预期，根据DCF 估值对应公司每股合理价值为34.96 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。政策监管风险；免费阅读冲击付费业务；获客成本过高；广告收入增速不及预期；与百度集团的合作事项存在不确定性。