重庆啤酒(600132)公司研究：顺利收官 扣非净利润

　　事件：公司1 月24 日发布2019 年业绩预增公告。公司预计2019 年实现归母净利润6.06-6.87 亿元，同比增长50-70%；扣非归母净利润为3.93-4.74亿元，同比增长11-34%。

　　受大额医保政策调整影响，非经常损益增厚2019 年业绩。根据重庆医保新政，自2019 年1 月1 日起公司不再为退休人员承担大额医保缴费，于2019Q3将截至三季度的设定受益计划进行调整，利润表确认一次性损益并计入营业外收入，预计增加2019 年归母净利润1.64 亿元。我们预计2019 年归母净利润6.45 亿元，同比增长59.6%，落在公司预告50-70%区间的中段。

　　公司主营业务稳步增长，持续推进高端化战略。预计公司扣非归母净利润4.2 亿元，同比增长19.8%，保持稳健增长。1）公司2019 年进一步优化产品结构，新品醇麦国宾取得良好市场反应，成功将公司重点价格带由6 元过渡至8 元；国际品牌方面乐堡销量稳健增长，同时引入醇滑嘉士伯、格林堡，进一步完善高端矩阵。2）公司继续开展运营成本管理项目以节约成本费用，随着四川现代化工厂逐步投产，2019 年部分嘉士伯代工量已经转移至四川工厂，进一步提高运营效率。3）公司受益于2019 年4 月份减税降费政策，预计贡献吨酒价增长2 pct 左右。

　　2020 年预计扣非净利润增速保持在15-20%，盈利能力持续改善。2020年公司仍将继续推进高端化战略，通过推新产品、换包装进行结构升级，预计吨酒价增幅4%左右。此外公司2020 年加大乌苏产品代工关联交易金额至3.46 亿元，整体啤酒销量增长的同时小幅拖累毛利率，预计该部分贡献约3 千万利润。产品结构升级、营运效率提升、加大乌苏代工、Q1 仍有减税利好，预计2020 年公司扣非净利润增速在15-20%。此外，2020 年是嘉士伯中国解决同业竞争的关键节点，公司体外的嘉士伯中国资产净利润约6-7 亿元，如若资产注入落地，公司业绩弹性彰显。

　　盈利预测：预计公司2019/20/21 年实现营收36.24/40.24/41.82 亿元，同比增长4.5%/11.0%/3.9%；实现归母净利润6.45/5.91/6.94 亿元，同比增长59.6%/-8.3%/17.5%。当前市值对应PE 分别为36.0/39.2/33.4 倍，EV/EBITDA 25.3/26.6/22.6 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下行，天气及疫情影响，行业竞争加剧，新品或代工产品推广不及预期。

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