江苏神通(002438)调研简报：盈利翻倍增长 乏燃料后处理市场广阔

　　一、事件概述

    　　近期我们参与了上市公司调研。

    　　二、分析与判断

    　　国内领先的阀门制造商，多因素共振带动盈利翻倍增长公司前身系1966 年成立的启东阀门厂，早年以冶金阀门业务起家，2000 年初国企改制，2010 年登陆深市，业务版图逐步扩展至核电、煤化工、石化、乏燃料处理等领域，成为国内领先的阀门制造商，冶金、核电主导产品市占率达70%和90%。2019年前三季度公司盈利同比+113%，一方面冶金、核电、能源三大板块营收均实现快速增长，另一方面毛利率提升2.6%，各项费用以及应收账款管理良好，带动整体费用率及资产减值损失占比下降1.3%和1.6%，净利率提升5.2%至12.2%。

    　　乏燃料后处理市场空间广阔，潜在订单规模达公司当前核电板块营收的10 倍4 月公司公告变更部分募投资金投向乏燃料后处理关键设备研发及产业化项目，用于中核集团200 吨大型商用乏燃料后处理示范工程。当前我国乏燃料处理产能仅50吨/年，按照电力十三五规划2020 年实现58GW 核电装机、每GW 机组每年产生25吨乏燃料的体量测算，产能缺口接近1500 吨/年，补齐缺口迫在眉睫。公司产品在国内目前尚无竞争对手，我们测算乏燃料后处理市场投资规模在2000 亿以上，对应20 亿左右的潜在订单规模，是公司2018 年核电板块营收规模的10 倍。

    　　津西系产业资本入主，冶金业务有望持续扩张7 月公司公告股权变更，聚源瑞利取代风林火山成为公司控股股东，实控人韩力系河北津西钢铁集团董事长。津西集团系集钢铁、非钢、金融三大板块为一体的大型企业集团和香港上市公司，年销售额超1000 亿元，在唐山拥有1100 万吨钢铁产能，为河北前三的民营钢企。9 月公司披露关联交易预计公告，预计将向津西钢铁销售不超过3500 万元阀门及不超过3 亿元能源管理服务，我们看好津西集团入主后对于公司业务扩张的有力支持。

    　　三、投资建议

    　　公司前三季度盈利快速增长，后续我们看好公司三大板块业务需求的持续向好以及乏燃料市场带来的业绩弹性，预计公司2019~2021 年EPS 为 0.39/0.62/0.82，对应当前股价PE 19/12/9x，低于行业16x 的2020 年平均预测PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　1、乏燃料市场拓展不及预期；2、冶金板块业务拓展不及预期。