2019年上半年中国债券市场评级表现和评级质量研

　　本文从违约情况、信用等级迁移和利差三个方面对2019年上半年我国债券市场评级表现进行分析，对评级质量进行检验。研究结果显示，违约情况方面，2019年上半年我国债券市场违约风险有所缓解，新增违约发行人家数、涉及到期违约债券期数和到期违约金额较2018年下半年有所下降，但仍较2018年上半年明显增加。信用等级迁移方面，2019年上半年我国公募债券市场发行人主体信用等级仍呈调升趋势，但较上年同期有所减弱，信用等级仍向较高级别集中，大跨度评级调整的数量同比上升，环比下降。利差方面，各主要期限品种债券利差均值较2018年下半年和2018年上半年大都有所收窄，利差波动水平变化不大，各主要券种信用等级对利差呈现出较好的区分度。

　　一、违约情况统计分析[1]

　　（一）新增违约发行人数量仍然较多，但违约风险较2018年下半年有所缓解

　　2019年上半年，我国债券市场新增25家违约[2]发行人，共涉及到期违约债券59期[3]，到期违约金额[4]约303.39亿元，新增违约发行人家数、涉及到期违约债券期数和到期违约金额较2018年下半年（31家，84期，585.85亿元）有所下降，较2018年上半年（10家，13期，87.56亿元）明显上升。

　　总体来看，2019年上半年债券市场违约事件的发生仍呈常态化趋势，新增违约数量远高于2018年上半年；但随着多次定向降准以及民企融资支持措施等宽信用政策的推出，2019年上半年违约多发的态势较2018年下半年有所缓解。截至2019年上半年末，上述新增违约发行人中有17家尚有存续债券56期，债券余额（仅含本金）约534.20亿元[5]，主要集中在2019年下半年至2021年到期[6]。

　　此外，另有21家2019年之前已发生违约的发行人继续未能按时偿付其存续债券利息或本金（重复违约），共涉及到期违约债券41期，到期违约金额约220.31亿元，其中26期债券为首次到期违约，涉及到期违约金额约168.16亿元。

　　2019年上半年，我国债券市场新增违约事件主要呈现出如下三个特点：

　　一是互保企业、母子公司、关联方等风险交叉蔓延，违约事件相继发生，如山东胜通集团股份有限公司和东辰控股集团有限公司，受同属互保圈的山东大海集团有限公司和山东金茂纺织化工集团有限公司违约影响，被法院裁定破产重整，构成实质性违约；河南众品食品有限公司和河南众品食业股份有限公司为母子公司关系，刚泰集团有限公司和甘肃刚泰控股（集团）股份有限公司为关联方关系，均先后发生违约。

　　二是新增违约发行人民营企业所占比例较高，新增25家违约发行人中有23家为民营企业，占比高达92%。民营企业违约高发的原因包括：（1）部分民营企业信用资质较弱，随着外部运营环境发生变化，公司盈利能力下滑且资产流动性较差，偿债能力恶化，如庞大汽贸集团股份有限公司、成都天翔环境(行情300362,诊股)股份有限公司和大连天宝绿色食品股份有限公司等。（2）部分民营企业前期无序扩张、过度融资，导致债务规模较大且短期债务沉重，现金流持续承压，如三胞集团有限公司、腾邦集团有限公司等。（3）部分民营企业内部控制存在缺陷，信息披露违规、管理制度混乱、资金挪用混用、财务造假、实际控制人涉嫌犯罪等违法违规现象突出，如康得新复合材料集团股份有限公司、哈尔滨秋林集团股份有限公司、宝塔石化集团有限公司等。

　　三是新增违约发行人中上市公司数量较多（10家），占比达40%，部分上市公司过度依赖资本市场融资，随着再融资难度加大，公司逐渐丧失外部融资能力，最终发生违约。在10家违约上市公司中，已有4家被给予退市风险警示（*ST），1家被进行特别处理（ST）。从违约发生的行业和地域分布来看，2019年上半年，新增违约发行人的地域分布相对分散，共涉及17个省、自治区或直辖市，民营经济较为发达的广东省（4家）和江苏省（3家）新增违约发行人数量较多；行业分布方面，新增违约发行人共涉及14个行业，多元金融服务行业（4家）、食品行业（3家）、化工行业（3家）以及纺织品、服装与奢侈品行业（3家）等的新增违约发行人数量相对较多。截至2019年上半年末，我国债券市场累计有165家发行人发生违约，涉及到期违约债券330期，到期违约债券金额约2246.95亿元。违约发行人中有48家尚有债券处于存续期，存续债券123期，债券余额约1234.47亿元[7]，主要集中在2019年下半年至2021年到期。（二）公募市场主体违约与债券违约统计2019年上半年，我国公募债券市场发行人中新增违约主体16家[8]，共涉及到期违约公募债券29期，到期违约公募债券金额约153.64亿元。新增违约主体家数、涉及到期违约公募债券期数和到期违约公募债券金额较2018年下半年（21家，53期，458.61亿元）有所下降，较2018年上半年（8家，9期，63.13亿元）明显上升。截至2019年上半年末，上述16家公募债券市场新增违约发行人中，有10家发行人尚有公募债券处于存续状态，存续公募债券24期，公募债券余额约345.20亿元[9]，到期时间分布在2019年下半年至2022年。此外，2019年上半年，公募债券市场还有17家2019年之前已发生违约的发行人继续未能按期偿付其存续债券利息或本金，共涉及到期违约公募债券24期，到期违约公募债券金额约114.80亿元，其中13期公募债券为首次到期违约，涉及到期违约公募债券金额约82.65亿元。通过对主体违约进行统计，2019年上半年我国公募债券市场发行人主体违约率[10]（0.97%）较2018年（0.77%）有所上升，违约级别范围较2018年变化不大，AAA级至A级、BBB级、BBB-级、BB级、B级和CCC级均出现违约；除AA-级和BBB-级外，发生违约的各级别违约率基本均随级别降低而递增（详见表1）。