房地产行业研究：局部调控不改城市圈轮动复苏

7 月24 日中共中央政治局常委、国务院副总理韩正在北京主持召开房地产工作座谈会，我们认为本次会议对行业的影响有以下几点：

    1）过热城市或将进入因城施策的调控期。本次会议再次提及“房住不炒”，我们认为部分前期房价上涨过快城市在2020H2 可能会进入调控收紧状态。2020年7 月部分热点城市（东莞、杭州、宁波、深圳）调控政策已开始边际收紧。

    2）企业购房或为后续监管重点方向。本次座谈会明确提出实施房地产金融审慎管理制度（提法与6 月24 日银保监会文件类似），我们预计在重点城市企业购房、企业违规贷款购房行为均会成为后续监管重点方向。

    3）棚改再次提及，可关注后续推进。2017 年5 月国常会提出2018-2020 年棚改1500 万套的总目标，我们测算2020 需要完成558 万套才能达到三年目标。

    2019 年12 月住建部会议以及2020 年两会均未提及棚改。本次座谈会重申棚改值得关注，如果棚改在2020 年下半年推进，我们认为这会对城市圈中低能级城市复苏构成明显利好。

    总量环境叠加供需情况决定景气度延续：

    1）短期总量环境仍将延续。受新冠疫情影响，2020H1 国内经济呈现V 形走势，实际GDP 在2020Q1 跌至-6.8%，随后二季度经济“量升价跌”，呈现出典型的“复苏”格局。从产业结构恢复情况来看，二季度第二产业增速大幅回升转正至4.7%，但三产依然偏弱。此外，二季度以来城镇就业依然承压。我们认为，在就业尚未出现明显改善的背景下，2020H1 财政和货币政策有望在H2 延续。

    2）新开工、土地、库存均下降，H2 行业景气度或将维持H1 复苏趋势。2020H1受疫情影响，库存、土地购置、新开工面积同比增速2 月达到历史最低水平，4-6 月逐步恢复。从历史数据来看，低供应量过程中行业景气度会出现上行趋势。

    由于土地库存转化为未来可销售库存需要约6-12 个月，我们认为2020H2 市场受到上半年库存、土地购置和新开工三低影响，行业新增供应有限，行业景气度有望延续2020H1 恢复趋势。

    局部调控不改城市圈轮动复苏。参考历史数据，我们认为核心城市房价恢复后，对周边地区会有拉动作用，影响周期在6-12 月左右。有人口净流入的城市，新增人口为当地市场带来了增量刚需和改善性需求。我们认为，在行业总量稳定的环境下，城市圈内不同能级的城市逐级复苏。

    投资建议：本轮地产逻辑基于基本面，而非政策博弈。我们认为，房地产行业属于早周期行业，率先受益于经济复苏，行业2020H1 景气度上升趋势有望在2020H2 持续。目前AH 板块PE 估值均处历史较低水平。蓝筹房企基本面扎实，销售和业绩增长相对稳定。继续看好板块龙头。风险提示：2020H2 行业调控政策边际趋严程度快且力度大，导致城市逐级复苏不明显。