基于ROIC的系统化分析框架行业专题研究：装配式PC工厂研究方法论

　　评价指标选取及其逻辑

    　　对于工厂的经营情况有多种评价口径，常用的有净利润、经营性现金流、净利率以及ROIC（投资回报率）等等，本文将净利润和投资情况综合考虑，选取ROIC（投资回报率）作为评价PC 工厂的核心指标，ROIC=净利率*投入资本周转率=净利润/营业收入*营业收入/投资规模，从收入、成本、费用情况对净利润情况进行拆解，投资规模主要考虑对生产线、土地厂房及辅助生产设施的投资进行分析，并提出“三步走”的战术，即在先确定投资规模情况下，继而谋求周转率和净利率的增长提升ROIC。

    　　把握重点：产能利用率是提升效益的中坚力量

    　　PC 构件厂效益主要由市场价格和产能情况共同决定，对于PC 构件的价格分析，一方面是分析其所在的市场区位情况，另一方面还要考虑到当地市场的供求关系分析。

    　　PC 工厂产能释放受到多种条件限制，其呈现出鲜明的季节性特点，上半年产能释放情况较低，下半年迎来行业旺季；柔性生产线的产能释放情况要显著高于固定生产线，工厂参与到前期设计阶段，能够提高PC 构件的标准化程度，养护窑能够提高蒸养效率，利于产能的释放。

    　　逐一击破：拆解成本结构，多维度分析内在差异PC 构件的主要成本有材料成本、人工成本和模具成本以及制造成本，其中材料成本约占到总成本的40%左右，人工成本接近30%，材料成本相对较为刚性，但有条件的工厂可以建造搅拌站方式减少混凝土成本，人工成本可以采用外包或者自营两种方式，但各有利弊，工厂需要综合衡量，进行判断；在模具的选择上，规模较大的工厂可以选择铝模具进行生产，其成本更低，规模中小的工厂可以选择木模或者钢模进行生产。

    　　见微知著：紧盯辅助活动，盘算期间费用占比

    　　PC 工厂相关的辅助活动（支持性活动）十分细碎。数次调研经验表明，主要的关注点是运输、堆场、信贷政策和研发活动。PC 构件有专门运输车辆，可以提升装卸效率和安全性；堆场的门道很大，现有两种经营模式：有些工厂信息化程度高，能按工地施工进度排产，故可采用小堆场模式。有些工厂（尤其国企）堆场大，可以一次生产构件并大量堆放，减少换模时间；信贷政策方面各厂差异不大，但能侧面体现工厂在供应链的地位；研发活动则是各工厂“选美”的舞台，代表装配式行业的发展前景，也是工厂综合实力的体现，在竞争渐趋激烈的环境中有特殊重要性。

    　　粗中有细：拆解资本预算，平行比较多种投资策略产能10 万方的民营PC 工厂占地面积可能达一百亩，如临近都市圈，则目前地价或有5000-6000 万元；厂房成本我们参考了一些案例，认为即使在利用率较高、厂子较小的情况下可能也要4000-6000 万元；流水线方面的选择则有很多，简单来看10万方产能的工厂或需在生产线上投资4000-7000 万元；自用钢筋水泥的辅助线成本约几十万元；办公楼和居住区的成本则不一而同，参考现有案例可能有3000-4000万元。全部算下来大约1.6-2.3 亿元，不过需注意国企在土地划拨上会有很大优势。

    　　拆解ROIC 的增长引擎：投资→周转率→净利率民企相对国企拿地成本高，因而堆场可能更为紧张，这会侧面刺激民企提升BIM 与JIT 能力，营造良好的信息化与研发氛围，产品的附加值和净利率有提升的趋势；国企则以较高的投资周转率“重拳出击”，一方面节省土地的投资，另一方面由于国企向来注重质量，是政府、大型地产商的不二选择，客户稳定，便于产能释放。但国企生于“温水”，未来面临民企精耕细作能否维持优势，还要看自身管理能力和战略眼光。在产能隐隐过剩的行业背景下，谁转型快，谁才能笑到最后。

    　　我们继续推荐冉冉升起的港股装配式“新星”远大住工（02163.HK）；中国建筑国际（03311.HK）作为硬派国企，目前也走在装配式行业前列；筑友智造科技（00726.HK）则具备全供应链优势、信息化程度高，同样建议投资者给予关注。

    　　风险提示：地区产能过剩、政策推进不及预期、需求不足导致价格回落、部分假设推演存在主观性