专题研究 | 疫情冲击下的行业图谱及看债攻略解析

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　　主要内容

　　（1）从目前的形势来看，疫情发展仍存在诸多不确定性，其很可能对消费和生产形成比预期要更深远的负面冲击，相当一部分中小企业面临破产，部分中大型企业或将出现资金链危机，后续企业投资能力也可能被严重削弱。这种情形下，债券市场上部分存量债发行主体的信用质量将面临下沉风险。鉴于此，笔者认为非常有必要及时地研究、提炼疫情对各行业的影响，并结合一年内即将到期债券的情况，为市场各参与方尤其是投资者提供更适用于当下的看债攻略。

　　（2）疫情对各行业的冲击机制和冲击程度是不同的。按照国民经济核算所采用的行业划分标准，同时结合一年内到期债券所涉及的行业情况，本文将分别对22个主要细分行业的受疫情冲击情况进行了研究、提炼。受冲击严重程度的排序结果如下：第一梯队为住宿、餐饮、旅游、高速、民航；第二梯队为港口、汽车、影视（院线及制片公司）；第三梯队为钢铁、有色金属、纺织；第四梯队为服装服饰、商业物业租赁；第五梯队为建材、化工、房地产；第六梯队为家电、机械设备；第七梯队为零售、食品饮料、通信；第八梯队为电子、电信服务、信息技术、医药、传媒（线上高清视频、广电系主流媒体）。

　　（3）疫情之下看债攻略的要点：一是仍需要对信用债中的产业债和城投债进行区别对待；二是对发行主体的企业性质要谨慎判断；三是，无论是产业债还是城投债，都应依据其收入来源结构、收入持续性等来进一步明确其所属行业，并且最好能明确其处于行业的上中下游的哪一个或哪几个环节；四是，规模类指标的重要性并未动摇，但一些特定情形下必须将疫情的影响作为调整因素；五是，对于现金流相关指标（比如经营性现金流净额/短期债务、筹资活动现金流入）必须要给予更高的关注度。

　　（4）盈利能力弱、现金流紧张的企业必然更容易受到疫情的冲击，进而发生信用资质的恶化甚至出现债务违约。鉴于此，本文以一年内即将到期的债券为样本，对其所涉发行主体的盈利、现金流相关指标进行统计分析，并在此基础上筛选出了一些较为“脆弱”的发行主体，比如深圳市SLSY股份有限公司、北京LSC科技股份有限公司、重庆SY投资集团有限公司、ZTKC控股股份有限公司、南京TSWQ资源管理有限公司、北京AKKJ股份有限公司、上海YD(集团)有限公司等，以供参考。

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　　正文

　　一、疫情对各行业的冲击情况

　　按照我们此前研究中的假设场景，基础场景下疫情在中旬达到顶峰并受控开始下降，经济活动在2月下旬开始恢复，进入3月时基本实现全面复工；悲观场景下经济活动在3月中上旬依然大面积停顿，国家加大控制手段，疫情在3月下旬才受控，进入4月才实现全面复工；恶化场景下疫情出现波动恶化，社会经济次序及基础设施运行要在5月底才开始逐步恢复正常，所有企业在6月初全面复工。从目前的形势来看，虽然新增确诊病例数量呈现波动向下的趋势，但疫情发展仍然存在诸多不确定性，比如复工复产会否会产生新的“疫情副中心”、病毒是否会变异、疫苗研发进展和保护效果是否可观等，因此3月基本全面复工恐大概率无法达成，这意味着事态将朝着悲观场景甚至恶化场景演进，也即疫情对消费和生产将形成更深远的负面冲击，或导致相当一部分中小企业破产，并引发部分中大型企业的资金链危机，后续企业投资能力被严重削弱，失业潮也将浮现。这种情形下，债券市场上部分存量债发行主体的信用质量将面临下沉风险。鉴于此，笔者认为非常有必要及时地研究、提炼疫情对各行业的影响，并结合一年内即将到期债券的情况，为市场各参与方尤其是投资者提供更适用于当下的看债攻略。需要提醒的是，本文所探讨和研究的行业聚焦在实体经济及相关发债主体层面，不包括金融业及相关发债主体。

　　疫情对各行业的冲击机制和冲击程度是不同的。按照国民经济核算所采用的行业划分标准，同时结合一年内到期债券所涉及的行业情况，本文将分别对建筑业、制造业、交运仓储和邮政业、房地产业、批发和零售业、租赁和商务服务业、文体娱乐业、信息传输软件及信息技术服务业、住宿和餐饮业等大类行业中的主要细分行业的受疫情冲击情况进行研究、提炼，以快速构建各行业受疫情冲击的全景图。

　　（1）建筑业